Historia wzlotu i upadku banku Lehman Brothers, czyli jak pycha i matematyczne formuły zastąpiły zdrowy rozsądek.

	Witold Gadomski Foto: Agora

Bank Lehman Brothers tylko w tym roku został uhonorowany kilkunastoma nagrodami przyznawanymi przez prestiżowe media, organizacje charytatywne i stowarzyszenia biznesowe. Tygodnik "BusinessWeek" zaliczył go - po raz trzeci z rzędu - do "złotej pięćdziesiątki spółek mających najlepsze wyniki". Dziennik "The Wall Street Journal" uznał czterech analityków banku za najlepszych na rynku, dając im tytuł "Best on the Street".

Podobnych nagród i tytułów także wcześniej było bez liku.

W 2005 r. Lehman Brothers zdobył tytuł najlepszego banku inwestycyjnego na świecie w rankingu "Euromoney".

W 2006 r. "The Fortune" uznał go za numer 1 pod względem wyników korporacyjnych.

W 2007 r. również "The Fortune" przyznał mu tytuł firmy mającej "najbardziej godne podziwu papiery wartościowe".

Laurkę wystawiła bankowi także słynna firma audytorska Ernst & Young badająca jego finanse w 2007 r.: "Bez zarzutu".

Od 14 lat bank prowadzony był twardą i sprawną ręką przez Richarda Fulda, menedżera, który w Lehman Brothers spędził niemal całe dorosłe życie. 15 września 2008 roku bank ogłosił bankructwo i poprosił o ochronę prawną przed wierzycielami. 6 października 2008 roku Fuld przed komisją Kongresu powołaną do zbadania przyczyn kryzysu finansowego stwierdził, że jego bank padł ofiarą. Nie sprecyzował tylko czego. Kryzysu, hazardu, własnej pychy i nierozwagi czy może klakierów, którzy z zachwytem kibicowali Lehmanom, uznając zarząd banku za genialny, a gdy zaczęły się kłopoty, błyskawicznie zmienili zdanie?

Kapitalizm kapitalistów

Henry Lehman przyjechał do Ameryki w 1844 r. Jego ojciec, żydowski kupiec bydła w Bawarii, niewiele mu zostawił. Młody Lehman zaczął od obwoźnego handlu w Alabamie. Potem osiadł w miejscowości Montgomery, gdzie otworzył sklep towarowy. Na szyldzie napisał po prostu "H. Lehman". Trzy lata później do Stanów przybył młodszy brat Emanuel, więc na szyldzie nastąpiła zmiana na "H. Lehman i Brat".

Gdy do dwójki braci dotarł kolejny - Mayer - firma została nazwana "Bracia Lehman". Bracia zajęli się uprawą bawełny i handlem nią - jedyną rzeczą, którą w Alabamie produkowano w nadmiarze. Szybko nauczyli się wykorzystywać wahania cen, pożyczali pieniądze pod zastaw przyszłych plonów i z handlarzy przekształcili się w bankierów. Od zadłużonych farmerów przyjmowali bawełnę jako formę zapłaty. Stali się znaczącymi pośrednikami na amerykańskim rynku bawełny i po zakończeniu wojny secesyjnej, którą przetrwali bez większych strat, ich majątek był szacowany na 100 tys. dolarów. Henry zmarł w 1855 r. i szefem firmy został Mayer. Bracia przenieśli się do Nowego Jorku. Założyli Giełdę Bawełnianą, stali się członkami Giełdy Kawowej, a w 1887 r. wykupili bilet uprawniający do członkostwa w Nowojorskiej Giełdzie Papierów Wartościowych.

Zaczęli organizować pożyczki dla spółek kolejowych, które w drugiej połowie XIX w. były dosłownie i w przenośni lokomotywami gospodarki. Budowa kolei wymagała ogromnego kapitału, który dzięki obligacjom można było pozyskiwać od milionów zwykłych obywateli. W 1889 r. firma Lehman Brothers zagwarantowała pierwszą subskrypcję akcji. Bracia stali się bankierami inwestycyjnymi, dołączając do finansowej elity.

W odróżnieniu od banków komercyjnych, które zajmują się gromadzeniem depozytów i udzielaniem kredytów, banki inwestycyjne zajmują się pośrednictwem finansowym. Gdy jakaś spółka emituje akcje, stara się znaleźć gwaranta, który je kupi, jeśli nie będzie innych chętnych. Bank Lehmanów przez wiele lat uchodził za innowatora. Jako pierwszy zaczął pośredniczyć między dużymi spółkami giełdowymi a prywatnymi osobami udzielającymi pożyczek, a także pomagał w sprzedaży nowych subskrypcji akcji poza giełdą.

Droga Lehmanów to znak przemian, jakie następowały w kapitalizmie w drugiej połowie XIX w. To była epoka twardych ludzi, takich jak John Rockefeller, Andrew Carnegie, Cornelius Vanderbilt, George Pulman, Junius Spencer Morgan i jego syn John Pierpont, Marcus Goldman i jego zięć Samuel Sachs. Większość z nich miała słabe wykształcenie. Doszli do ogromnych pieniędzy dzięki tradycyjnym cnotom kapitalizmu, które wzmacniali bezwzględnością wobec konkurencji i pracowników. Byli na swój sposób uczciwi - gdy zawierali umowy na słowo, nigdy ich nie łamali, bo opinia oszusta ciążyła na przyszłych interesach. Nie mieli jednak skrupułów, by wykorzystać trudną sytuację konkurenta lub partnera i wycisnąć z nich każdego centa.

Choć osiągnięcia pionierów kapitalizmu są imponujące, nie ma sensu idealizować tamtej epoki. Różniła się jednak od współczesnego kapitalizmu tym, że decyzje podejmowali konkretni ludzie, którzy ryzykowali własne pieniądze. Bankructwo mogło oznaczać utratę całej fortuny. Dlatego, choć grali ryzykownie, potrafili oszacować wielkość ryzyka i starali się nie przeszarżować. Jasna też była hierarchia. Wyżej stał ten, kto miał więcej pieniędzy.

Na początku XX wieku najwięcej miał John Pierpont Morgan. Gdy w 1907 r. wybuchł kryzys bankowy, bankierzy nie zwracali się o pomoc do państwa, lecz czekali, co zrobi John Pierpont. I Morgan kryzys zażegnał.

Właściciele tracą władzę

Po śmierci braci Lehmanów władzę w banku przejęło kolejne pokolenie. W 1901 r. prezesem został Filip Lehman, syn Emanuela. W 1925 r. fotel po nim objął syn Robert "Bobbie". Przeprowadził bank przez Wielki Kryzys lat 30. Był też ostatnim prezesem z rodziny. Gdy umarł w 1969 r., firma wynajęła Peta Petersona, syna greckich emigrantów, który w administracji Nixona był ministrem handlu. Rodzina Lehmanów stopniowo traciła kontrolę nad bankiem. Zaczął przynosić straty i został kupiony za 380 mln dol. przez American Express.

Richard Fuld został prezesem i CEO w 1994 roku i zaczął od sukcesu. Bank został wprowadzony na giełdę i odzyskał niezależność od American Express. Jedna trzecia akcji znalazła się w ręku pracowników. Idealiści twierdzą, że pracownicy, którzy są współwłaścicielami firmy, lepiej o nią dbają. Praktyka zwykle jest inna. Pracowników najbardziej interesuje to, by akcje firmy szybowały jak najwyżej. Krótkookresowy interes bierze górę nad myśleniem strategicznym.

Fuld nie ma imponującego wykształcenia. Ukończył prowincjonalny Uniwersytet Colorado w Boulder, a potem wieczorowe studia biznesowe na Uniwersytecie Nowego Jorku. Jak to się stało, że doszedł na szczyt? Wielu sądzi, że zawdzięcza to prezencji. Wysoki, wysportowany, o twardych rysach (nazywany był "gorylem"), był w młodości pilotem wojskowym. Jego karierę przerwała bójka z wyższym oficerem. Wojskowy styl pozostał mu na zawsze.

11 września 2001 roku główna siedziba banku mieszcząca się w World Trade Center legła w gruzach. Fuld niczym generał dowodził ekipą ewakuującą biura. Wykazał się odwagą, ryzykując własne życie.

Znacznie częściej ryzykował jednak pieniądze akcjonariuszy i klientów. Prowadzony przez niego bank od lat uchodził za najbardziej agresywnego gracza na rynku. Przed siedmiu laty dziennikarz "The Financial Times" zapytał go, czy niewielki kapitał - wówczas wynoszący nieco ponad 7 mld dolarów - jest wystarczający do prowadzenia skomplikowanych i ryzykownych operacji. Fuld w odpowiedzi przytoczył przygodę z młodości. Grał w kasynie w Las Vegas w black jacka, stawiając za każdym razem kilka dolarów. W pewnym momencie dołączył do niego hazardzista szastający wielkimi pieniędzmi. Za każdym razem przegrywał i podwajał stawkę. "Na tym to polega - tłumaczył Fuldowi. - Trzeba mieć duży kapitał i stale podwajać zakład". Ale gdy zaczęło świtać, hazardzista był zupełnie spłukany. "Morał jest taki - mówił Fuld dziennikarzowi FT. - Niezależnie od tego, jak jesteś bogaty, nigdy nie masz dość kapitału".

Okazało się, że lekcji hazardzisty nie zrozumiał do końca. Powinien był raczej powiedzieć: "Nawet jeśli jesteś bogaty, nigdy nie graj zbyt ryzykownie". 29 maja 2007 roku zagrał o jeden raz za dużo. Wraz z wielką firmą deweloperską Tishman Speyer i Bank of America podpisał kontrakt na sfinansowanie projektu Archstone - Smith Trust. Chodziło o budowę luksusowych osiedli w wielkich miastach amerykańskich. Kilka miesięcy wcześniej wielki globalny bank HSBC jako pierwszy ujawnił, że poniósł duże straty na ryzykownych kredytach hipotecznych. To powinna być przestroga dla wszystkich. Hossa na rynku nieruchomości trwała zbyt długo, co musiało oznaczać, że wkrótce zaczną się spadki.

Fuld postąpił jak przysłowiowy ostatni frajer, który kupuje akcje, gdy stoją absurdalnie wysoko. Postawił 15 mld dolarów, gdy kapitał banku wynosił zaledwie 20 mld.

Mistrzowie wizerunku

Aby grać w superlidze, mały bank musiał ryzykować bardziej niż inni. W okresie hossy to nic trudnego. Po zamachach 11 września 2001 roku Fed szybko obniżył stopy procentowe, by uchronić gospodarkę amerykańską przed recesją. Na rynku pojawiła się masa taniego kapitału, który szukał odpowiednich okazji. Lehman Brothers okazje te stwarzał. Specjalizował się w przedsięwzięciach ryzykownych, lecz przynoszących duże zyski - w przejęciach i fuzjach lub wielkich projektach wymagających wielu miliardów dolarów, takich jak Archstone. Dopóki trwała koniunktura, ryzyko się opłacało. Wyniki banku były przez ostatnie lata imponujące. W ciągu ostatnich pięciu lat zyski i aktywa, którymi zarządzał, wzrosły dwuipółkrotnie, dywidenda z roku na rok była coraz większa, kursy akcji - czyli to, co akcjonariuszy najbardziej interesuje - rosły aż do czerwca 2007 roku.

Jeśli ktoś kupił akcje Lehmanów w lipcu 2004 roku, w ciągu trzech lat zarobił 150 procent. Czy można się dziwić inwestorom banku i członkom jego rady dyrektorów (odpowiednik rady nadzorczej w spółkach europejskich), że kochali Fulda i swą miłość wyrażali w konkretnej formie? CEO banku braci Lehmanów został okrzyknięty wizjonerem i proporcjonalnie do tego opłacany. W 2006 roku otrzymał od rady dyrektorów bonus w postaci akcji banku wartych 186 mln dol.

Reputację geniusza i wizjonera Fuld wzmacniał niekonwencjonalnymi metodami. Dawał do zrozumienia, że jest ponad bieżące sprawy banku, które zostawiał zastępcom. Sam większość czasu spędzał w swej rezydencji w Sun Valley w Idaho, gdzie miał doskonałe warunki do jazdy na nartach. Często też odwiedzał oddziały banku za granicą.

- To było coś w rodzaju wizyty głowy państwa - wspominają jego współpracownicy.

Zgodnie z amerykańskim prawem sam stał na czele rady dyrektorów. Ta praktyka - łączenia pracy w zarządzie z pracą w radzie, która teoretycznie ma nadzorować działalność spółki - jest od dawna krytykowana w USA. Trudno oczekiwać, by dyrektorzy surowo oceniali prezesa, który jednocześnie kieruje ich pracami. Poza Fuldem w radzie było jeszcze 10 osób. Wszyscy z doświadczeniem biznesowym i menedżerskim, lecz większość z nich to emerytowani CEO. Jak w wielu innych korporacjach dbali o to, by ich pozycja i dochody były bezpieczne.

Szczególną rolę w amerykańskich spółkach notowanych na giełdzie odgrywa komitet audytu, który sprawuje bieżący nadzór nad finansami. W Lehman Brothers składał się z czterech osób będących jednocześnie dyrektorami. Przewodniczącym był Thomas H. Cruikshank, emerytowany były prezes i CEO Halliburton Company słynącej ze związków z administracją Busha. Trzej pozostali to: Michael L. Ainslie, były CEO Sotheby's Holdings, Roger S. Berlind, producent teatralny, i Christopher Gent, były prezes GlaxoSmithKline. Mieli obowiązek włączyć sygnały alarmowe, gdy bank przekraczał poziom ryzyka. W gruncie rzeczy nie wiadomo, za co brali pieniądze.

Ale może nie należy ich o to obwiniać, skoro profesjonalne firmy audytorskie i ratingowe też nie miały pretensji.

Świat phantom-ticków

Na razie nikt nie zarzuca bankowi Lehman Brothers stosowania tzw. kreatywnej księgowości. Ale księgi rachunkowe wielkich banków kontrolują bardzo młodzi ludzie zatrudnieni w renomowanych firmach audytorskich, których sieć rozciąga się na cały świat. Dla wielu to pierwsza praca. Mają za sobą kilka, może kilkanaście miesięcy praktyki. Nikt od nich nie wymaga, by rozumieli strategię rynkową kontrolowanej firmy i oceniali szansę jej realizacji. Mają tylko sprawdzić, czy w księgach nie ma błędu, czy wydatki zostały właściwie zaksięgowane, aktywa i pasywa odpowiednio wycenione. Ich wynagrodzenie jest niewielkie, choć szanse na awans spore. Pracują w morderczym tempie narzuconym przez szefów. Przy kolejnych pozycjach, które sprawdzają, stawiają "ptaszki", czyli "ticki". Gdy nie są w stanie nadążyć, stawiają "ptaszka" bez gruntownego sprawdzenia. W wewnętrznym slangu nazywa się je "phantom-tickami".

Praktyki te - a także znacznie większe nadużycia - wyszły na jaw przed kilku laty, gdy upadło kilka dużych amerykańskich spółek. Praca młodych kontrolerów, kontrolowana przez nieco tylko starszych kierowników, otrzymuje na koniec pieczątkę znanej firmy audytorskiej, która wystawia za nią rachunek na wiele milionów dolarów. Tę samą pracę, być może lepszej jakości, mogłyby wykonać znacznie taniej mało znane firmy księgowe. Ale spółki nie płacą za jakość kontroli, lecz za stempel znanej firmy. Bez niego żaden inwestor nie kupi akcji spółki i żadna poważna firma ratingowa nie oceni jej wiarygodności.

Agencje ratingowe oceniają, jakie jest ryzyko, że spółki nie spłacą swoich zobowiązań. Długi Lehmana oceniały trzy najbardziej renomowane: Standard & Poor's, Moody's Investors Service i Fitch Ratings. Niczego niepokojącego w działaniu Lehman Brothers nie stwierdziły. Oceniały wysoko zdolność grupy bankowej Lehman Brothers do wypełnienia zobowiązań krótkoterminowych i tylko nieco gorzej jej wypłacalność w długim okresie. Najwyraźniej tu też działała logika "phantom-ticków".

Nawiasem mówiąc, nasz dług publiczny ma w agencjach ratingowych niższą notę niż jeszcze parę miesięcy temu dług banku Lehmanów. Noty dla Polski obniżają dwie okoliczności - konieczność redukcji zagranicznego długu z czasów PRL oraz położenie geograficzne. Obie okoliczności są tak naprawdę nieistotne, choć profesjonaliści z agencji ratingowych sądzą inaczej.

O ile John Pierpont Morgan, Samuel Sachs czy Sidney Weinberg kierowali się przede wszystkim zdrowym rozsądkiem i intuicją, o tyle dzisiejsze instytucje finansowe kierują się modelami matematycznymi i wewnętrznymi procedurami określającymi komu, do jakiej wysokości i w jakich warunkach można udzielić kredytu, w co zainwestować, jakie akcje sprzedać. Dawni bankierzy nigdy nie zrobiliby takiego głupstwa jak Richard Fuld. Nigdy nie zainwestowaliby na ryzykownym rynku w szczytowym okresie koniunktury, gdyż rozumieli cały kontekst biznesu.

Dziś finansiści wierzą, że magiczne formuły - jak model Blacka-Scholesa opisujący zachowanie cen instrumentów finansowych w pewnym przedziale czasu - pozwolą minimalizować ryzyko i bezpiecznie zarabiać pieniądze. Kłopot w tym, że wszyscy finansiści posługują się tymi samymi formułami, a grają przeciwko sobie. To tak, jakby dwaj szachiści słuchali podpowiedzi komputera wyposażonego w identyczny program. Analitycy, oceniając błędy popełniane w banku Lehman Brothers, zauważyli, że zarząd skupiał się na przestrzeganiu procedur, wierząc, że to jest kluczem do sukcesów. Znacznie mniejszą wagę przywiązywano w nim do oceny ryzyka inwestycyjnego.

Matematyczne formuły zamiast zdrowego rozsądku bywają zabójcze dla rynku. Gdy zaczyna się panika, wszystkie banki podwyższają oceny ryzyka dla swych klientów i jednocześnie wszystkie zakręcają kurki z pieniędzmi.

Witold Gadomski

26.10.2008
Źródło: Gazeta Wyborcza

http://wyborcza.pl/1,76498,5846722,Lehman_Brothers
__Prawdziwa_katastrofa_w_wirtualnym.html?as=2&ias=2&startsz=x